购债计划或将实践 沪铜波动加剧反弹延续

期铜9月打破维持了三个多月的盘整格局，强势上攻，沪铜较伦铜表现继续滞涨抗跌。9月欧美日联合开启的新一轮量宽政策主导市场，对铜价的利多刺激超过其本身较弱的基本面。展望10月行情，全球经济增速放缓和欧债危机悬而未决，令铜价面临回抽确认需求，但西班牙和希腊求援进展顺利的话，或将令铜价重拾涨势，操作上可维持逢低买入思路。

    一、9份伦沪铜市场走势回顾
    期铜9月上旬打破维持了三个月的盘整格局，强势上攻，但中后旬于高位展开技术调整，月线图上收一上影线稍长的阳线，其表现稍好于历年同期水平，以往9月铜价下跌概率大于上涨。月内伦铜运行于7554-8422美元/吨，而沪铜主力1301合约较伦铜表现滞涨抗跌，运行于60580-55250元/吨，两市比价跌至7.2附近。截至9月26日，伦铜月涨7.3%至8143美元/吨，沪铜1301合约月涨7%至59150元/吨。

    二、宏观基本面
    1、7月OECD领先指标续跌，主要经济体持续失去动能
    7月经济合作与发展组织（OECD）综合领先指标从100.3降至100.2，OECD指标显示，大部分OECD和非OECD主要经济体未来数个季度将持续失去动能。其中美国的领先指标从100.9降至100.8，欧元区7月领先指标从99.5降至99.4，经济前景十分疲软。另外在欧元区主要经济体中意大利经济放缓的风险继续加大。此外主要新兴市场经济体如中国、印度7月领先指标均较上月持平，但均低于长期均值100之下，显示经济呈现放缓。

    2、全球工业生产表现疲软，中国工业增速进一步放缓
    自2010年以来，美、中、欧三大经济体的经济周期差异性与全球宽松的货币政策环境在很大程度上打乱了单一经济工业水平与铜价的相关性，令铜价与工业产出的强正相关性正在趋弱。但在具体分析中，我们仍需参考这一关键指标。美国8月工业产出月率下降1.2%，创出09年3月以来最大降幅，同时8月产能利用率跌至78.2%，差于预期且仍处于1972-2011年均值80%之下。作为实现经济复苏的重要指标，8月美国工业产出未能延续前两个月的增长暗示了美国制造业活动还未完全复苏；8月，中国规模以上工业增加值年率增速放缓至8.9%，不及预期和前值，且连跌三个月。1-8月工业增加值同比增长10.1%，不及7月的10.3%，显示中国经济面临的产能全面过剩，生产领域不振的困境未见好转；欧元区7月工业产出月率上升0.6%，年率下降2.3%，均好于预期，因资本商品产出增幅抵消了耐用品与非耐用品产出的下滑。分国家来看，德法工业产出月率分别上升1.3%和0.3%，而意大利和西班牙均下降0.2%。
对于中欧美9-10月的工业活动情况，我们重点参考三大经济体的制造业PMI表现。9月作为推动各国经济复苏主力的制造业弱中趋稳，但继续处于萎缩之中，难以有效拉动经济成长。9月汇丰中国制造业PMI初值微升至47.8，脱离8月所创的41个月最低水平47.6，但为连续第11个月处于50的荣衰分界线之下。在分项数据中，产出指数降至47，创下2011年11月以来最低，表明制造业活动仍然低迷；美国方面，8月份ISM制造业PMI降至49.6，为2009年7月以来连续第三个月陷入衰退。从已公布的9月纽约联储制造业指数的下滑中可以预测到，9月ISM制造业指数将继续萎缩。同时，美国9月Markit制造业PMI初值持平于51.5，创出2009年9月来的新低，数据暗示美国第三季度GDP将不及第二季度录得的增长1.7%。9月欧元区17国的Markit制造业PMI降至48.4，为两年来最低，市场预计第四季度欧元区制造业和服务业将持续恶化。

    从以上数据来看，欧美国家的工业生产处于弱中趋稳，但作为工业品主要消费国的中国，其工业活动特别是制造业经营活动进一步放缓，令铜市需求前景黯淡，仍不足以刺激铜价大幅走强。

    3、9月全球启动新一轮量宽政策，后期关注欧央行购债能否实践
9月份欧美日先后推出进一步的量化宽松政策，标志着全球重新开启新一轮的量宽政策，市场投机情绪高涨，纷纷买入大宗商品以抵抗可能引发的通胀风险。而由于美联储开启了无限量版的QE3，令中国经济面临输入性的通胀压力增加，从而加大了央行货币调控的难度，因此9月央行继续加大逆回购操作的力度。不过据中国银行最新报告显示，预计年内国内或将还有1-2次降准或降息机会。另外，此次欧央行启动购债计划的目的在于降低成员国高企的融资成本，但前提是债务国需提出申请，并执行严格的政策条件，同时还需欧元区的救助基金也购买这些债券，最好还有国际货币基金组织参与设计和监控相关条件，这一系列较为苛刻的条件，令欧央行的购债计划还未进入实践阶段，因此对市场的刺激十分有限，后期关注愈演愈烈的西班牙政府是否会向欧盟申请资金援助，从而可以让市场体验到欧央行购债计划的效果。

日期 央行 操作内容 下次议息时间 市场预期
7月5日 中国央行 非对称降息，将存贷款利率分别下调0.25%，0.31% 未知 9月降准预期始终未兑现，央行继续加大逆回购力度，传递出货币松动趋缓信号。
9庸谥斩诵枨罄纯矗闹饕研幸档牟炕繁仍鏊倬?月有所好转，但仍远不及去年同期水平，还不足以推动铜价出现真实的消费型上涨走势。不过由于目前时间窗口仍处于“金九银十”之中，暂且不管是否会带来实质刺激，其利好预期仍能发挥一定作用。
电线电缆作为铜的下游行业，占了铜原料需求的45%以上。中国铜电缆的用铜需求在8月出现少许改善，这是中国政府基建支出计划可能提振电线电缆业的第一道讯号。业内人士表示，国家电网过去两个月提高了招标量，特别是8月。另外据上海有色网数据显示，铜电缆制造商的产能利用率8月底跳升至78.7%，较7月上升10个百分点，不过仍低于往年同期的85%的水平。

    8月我国家用空调产销、出口量同比仍延续今年来的下降趋势。同时，在产销量持续萎缩之际，对应的是库存下降。8月国内空调库存为710.99万台，连续第八个月环比下滑，降至2009年10月以来的新低。考虑到下半年是空调的出口淡季，因1-7月家用空调出口量已占到全年出口量的2/3以上。因此即使出现月度增长，对产销量的贡献也较小。在内销方面，据奥维咨询监测到的数据显示，即使国庆促销旺季也难以使得家用空调内销有明显起色。
汽车方面，8月汽车产销环比和同比均呈现一定幅度的增长，其中8月汽车产销量环比增长4.48%，8.4%；同比增长7.78%，8.26%。另外1-8月汽车产销同比增幅亦较7月有所提升，保持了逐月走高态势。 1-8月汽车产销量同比分别增5.19%和4.1%。在国内经济增速放缓之际，出于稳增长的压力，政府将继续重视汽车消费在拉动内需中的作用，因此市场预计汽车下乡政策于年内出台，目前重庆、吉林已先行推出地方版的汽车下乡政策。

    房地产方面，8月份全国房地产开发景气指数为94.64，环比微升0.07点，暂停连跌14个月之势，不过仍处于近14年新低处；1-8月，全国房地产开发投资同比名义增长15.6%，其增速暂停连跌十一个月之势，比1-7月提高0.2%，不过仍为连续第六个月落后于固定资产投资增速。同时，1-8月房地产新开工面积下降6.8%，降幅比1-7月缩小3%，此外房地产施工和竣工面积增速均有所回升，这一系列数据表明国内房地产市场在持续下跌之后开始扭转，但考虑到目前房地产投资仍不及去年投资总量和同比增速，当前市场呈现出的仅仅只是狭义的市场成交量回暖，难以带动整个房地产基本面的回暖，从而限制建筑业对铜市需求的拉动。

    4、期铜的季节性运行特征
根据数据分析，铜价在历年的10月不佳，多以下跌为主，这与最近四年未出现预期中的“金九银十”的消费旺季有关。不过值得注意的是，今年铜市终端消费一直表现不佳，3-5月的旺季消费料被延后，从而有望帮助铜价限制部分跌幅。因此今年10月铜价就算下跌，但其跌幅也将低于以往表现。

    四、投资者资金动向分析
    1、美铜CFTC投机净持仓由空转多
    由于CFTC的投机基金一向都是趋势的推动者与追随者，因此其持仓动向对于行情变化具有指导意义。截至9月18日，铜CFTC基金总持仓较8月末增3884手，较年内高点减15393或9%多，目前处于年内持仓均值之上，表明铜市人气有所回升。另外，美铜投机净持仓为净多3004，为连续第二周维持净多状态，一改之前连续十七周的净空状态，期间多进空退，表明投机基金在9月铜价上涨之际积极跟进做多。

    2、 伦铜增仓而沪铜减仓，利于铜价反弹
    一般而言，伦铜持仓影响着铜价的运行方向，而沪铜持仓则影响着两市铜价的强弱程度。9月上旬，伦铜上涨中持续增仓。截至9月25日，伦铜持仓剧增35972手至256414，之前三个月累计减少37215手，目前回到年内均值25.4万手之上；而9月沪铜指数持仓量剧减54212手至426694手，为连减4个月，累计减少14.8万手，较年内高点回落达32%多，且仅略高4月初上涨之前的水平，表明空单大部分已离场。从伦沪铜持仓的一增一减来看，铜价的反弹主要以伦铜主动上涨为主，且由之前的空头回补过度到多头主动进场，后期伦铜持仓若未能继续跟进，则不利于反弹的延续，因价格的持续上涨需要得到资金的推动。不过近期铜价在陷入高位振荡整理之际，伦铜持仓以时增时减对待，表明多空操作较谨慎，但之前入场的多头仍不死心，持仓待涨。而沪铜指数持仓量后期仍需配合继续减持。

    五、 10月铜市仍聚焦于欧债危机进展
    希腊危机方面，国际债权人“三驾马车”的代表于9月20日与希腊政府官员就该国的新一轮援助计划进行了长时间磋商。目前国际债权人所要求的近115亿欧元节支计划仍有待最后敲定，因IMF与欧盟在解决该国债务危机上争持不下，那就意味着他们必须在9月29日当周重返希腊继续进行谈判，以确保援救协议能够在10月8日欧元集团会议之前得到及时敲定。另外希腊国内则举行了新政府成立以来的首次反紧缩罢工，令希腊面临内忧外患的局面。

    而西班牙债务危机方面，目前市场密切关注西班牙何时向欧央行求援。从西班牙角度看，为免受欧盟制约自然想规避求援，但考虑到10月西班牙有311亿欧元的债务到期，目前其10年国债收益率高达5.7%以及本身经济进一步衰退，因此迫于压力，未来作出求援决定的可能歇工率虽然增加，这主要是大中型锌冶炼企业开工增加所致。另外，受中国锌产量减弱的影响，ILZSG和WBMS公布的数据均显示全球锌供应过剩的局面业已有所改观。

    9月随着QE3发令枪响，沪锌现货和期价都出现大幅上涨势头，在9月前半月，锌冶炼企业和矿山都将积极加大开工率，9月供应方面毫无疑问地将延续反弹格局。不过，下游加工企业一直对经济呈现出谨慎态度，接货意愿未现大幅增强，反而是贸易商积极购入现货。

    从终端需求来看，由于销售方高库存压顶，虽然8月出现反弹，但汽车产能扩产之势已经受到遏制，不能对“金九银十”报以太多乐观。由于房地产企业积极回笼资金和融资渠道得以部分恢复等因素，预计9月房地产各项数据还将继续靓丽，这将对锌需求产生积极影响。

    总体可以看出，锌产业链上中游开工率反弹较大，下游较为谨慎，终端继续受房地产投资拉动，总体格局较为乐观。

    五、技术分析
    从MACD来看，6~8月出现的底背离之势， 说明庄家在底部吸筹，并利用QE3之际大幅拉高沪锌价格，而至9月月底，均线多头排列之势已被打破，其中5日均线下穿10日线，说明短期仍然弱势整理。

    MACD仍然在0线上方、但远离0线之处形成死叉，说明虽然行情看跌，但中级跌势并未形成，多头仍有一定支撑。如果基本面未有较大变动，则沪锌1301有一定回落空间，但受到下方均线的支撑，回落余地亦不大。

    随着国际原油价格在9月底跌破90美元一桶大关，我们的视线已从QE3上面移开，更多地去关注经济基本面的表现。

    如同上述分析，中国各部委，既要采取实际行动支持稳增长，也因为地方债务和潜在坏账过高，采取措施防控金融风险。这不仅是一个两难任务，而且基本上相互矛盾。因为中国经济依靠投资拉动，而投资又减缓了过剩产能出清的力度，妨碍调结构的实施，也加大了未来的金融风险。因此，从银监会和中国央行的行动中，我们看到了既保增长又放风险的纠结心理。这两者孰轻孰重呢？其实随机性很大，投资者需要关注注意舆论风向变化。

    9月欧元区形势似乎平静了一段时间，但月底随着希腊和西班牙出现的示威游行浪潮，市场开始将目光转向欧元区经济。预计10月一个炒作重点就是欧元区，但在中国对欧元出口减弱已经被预期的情况下，除非出现如希腊退出欧元区等较为剧烈的情况，欧元区危机只能对沪锌产生有限的影响。

    目前QE3还远未产生较强烈的传导效应。本次QE3和过去两次不同的背景是，中国经济已经出现了大幅减缓，人民币长期贬值趋势似已形成，大量热钱可能向日元、瑞士法郎、澳元或者贵金属等地方涌进，但不太会涌向新兴市场国家和大宗商品。

    9月底公布的汇丰PMI数据说明，短期内经济毫无反弹迹象，亦无进一步下滑之忧。沪锌1301或许将在月初逐渐地转向其基本面，较大的期现价差引发的套利盘将推低锌价，沪锌1301可能有一定的不算太大的回落空间